【编者按】本周推出两篇关于信息披露溢出效应的文章，首先第一篇文章关于强制性专利披露会产生知识溢出和专有成本，使得信息披露方降低创新水平，竞争对手提高创新水平，本篇文章新颖之处在于强调了专利信息披露的溢出效应，角度新颖，逻辑通顺，实证严谨，吸引读者阅读。第二篇文章关于管理层讨论与分析中的溢出效应是否对投资及投资效率具有溢出效应以及溢出效应是否随竞争而变化。本篇文章新颖之处在于丰富的稳健性检验，使本篇文章具有较强的说服力，值得我们去学习。

推文信息1：Jinhwan Kim ., Kristen Valentine .，The innovation consequences of mandatory patent disclosures[J].Journal of Accounting Economics，2020.

一、引言

企业创新环境的一个标志是存在知识产权保护，包括专利。专利制度赋予企业短期的垄断权，作为回报，企业需要向公众详细披露其相关专利信息。在美国专利协会(AIPA)之前，只有美国授予的专利在授予时才公开。自AIPA颁布以来，公司通常必须在申请18个月后披露美国专利申请，无论该申请最终是否被授予专利权。文章以美国发明家保护法案(AIPA)为背景，预测AIPA通过两种相互抵消的力量影响企业创新。一方面，与有关知识溢出的文献相似，通过披露他人专利获得更多知识(我们称之为“溢入”披露)可能会促进企业的创新。另一方面，关于专有成本的文献会提出披露的成本，认为向他人披露专有专利信息的成本(我们称之为披露“溢出”)可能会损害企业的创新活动。因此，授权的效果取决于哪一个溢出效应“溢入”和“溢出”占据主导。为了更好地强调对创新披露溢出和溢出的预测，文章将公司划分为三组：（1）可能从溢入中获益最多的公司（溢入型公司），（2）可能从溢出中损失最多的公司（溢出型公司），以及（3）可能既不受益也不损失的公司（基准公司）。在后续实证中测试了创新是否会因AIPA引起的溢入（溢出）效应而增加（减少）。

为检验以上问题，文章用1996年至2005年的上市公司作为样本。使用来自Compustat的财务报表数据和来自CRSP的市场数据进行检验，检验发现，AIPA既带来了改善创新的溢入效益，也带来了损害创新的溢出专有成本。后续文章还考察了企业在研发和资本支出等创新投入方面的真实决策。在AIPA之后，更有可能从溢入效应（溢出效应）中获益（专有成本）的公司在研发和资本支出方面投入更多（更少）。文章还发现，在专利披露作为信息来源更相关的行业中，创新效应更加显著，并且在实施AIPA两年后，由于更大的溢入效应而导致的专利引用增加(减少)开始出现。与创新缓慢发展的本性相一致。

二、研究背景与假设发展

强制性信息披露监管，如美国会计准则协会（AIPA），可以被描述为诱导受监管公司之间强制交换信息，该信息超出这些公司自愿披露的范围。公司从他人的披露中获得了更多的信息，同时也披露了更多关于自己的信息。这个框架是创新和信息披露（如专利申请）之间关系的理论工作的核心。具体来说，授权专利披露可以通过促进其他公司披露的知识溢出来刺激企业创新，我们称之为知识溢入效应。或者，由于必须向其他公司披露其专利创新的专有成本，它会阻碍企业的创新，我们称之为知识溢出。这种紧张关系可能由Scotchmer（1991）描述得最好：专利法要求披露的原因与创新者不喜欢披露的原因相同：披露是技术知识从专利公司传递到竞争对手的载体。授权专利披露带来的知识溢出可能通过以下方式影响企业创新：1）帮助企业开发新发明；2）通过促进获取有用信息，改善企业的项目选择和延续决策。

首先，Ouellette（2012）在她对科研人员的调查中发现，70%的受访者阅读专利是为了寻找技术信息，包括如何解决技术问题或浏览有关前沿技术的信息。这表明，在该公司进行创新的科学家可以利用竞争对手的专利申请来改进自己的项目。第二，企业可以通过减少浪费和重复的创新努力来做出更好的项目选择。同时的研究发现，AIPA减少了重复的研究出于同样的原因，溢出效应是有用的，知识溢出效应通过使竞争对手能够做出更具竞争力的决策而产生专有成本。Levin， Klevorick,，Nelson和Winter（1987）调查了从事研发活动的上市公司，发现前置时间和快速向下移动学习曲线是保护公司竞争优势的三种最有效方法中的两种。在美国专利协会成立之前，一家公司从取得突破性进展到获得专利（平均大约3年）都要在保密状态下开发发明。AIPA通过让竞争对手有机会获得披露公司在没有披露要求的情况下可能获得的适当利益，从而削弱了公司的竞争优势。

总之，AIPA的净效应对一个公司的创新取决于：1)其他企业信息披露的相对影响(溢入效应)和2）公司的披露(溢出效应)。如上所述，提出假设：

H：在AIPA后，受知识溢入(溢出)影响较大的企业创新增加(减少)。

三、研究设计及主要结论

    为检验以上问题，文章用1996年至2005年的上市公司作为样本，使用来自Compustat的财务报表数据和来自CRSP的市场数据进行检验。检验发现，AIPA既带来了改善创新的溢入效益，也带来了损害创新的溢出专有成本。后续文章还考察了企业在研发和资本支出等创新投入方面的真实决策。在AIPA之后，更有可能从溢入效应（溢出效应）中获益（专有成本）的公司在研发和资本支出方面投入更多（更少）。文章还发现，在专利披露作为信息来源更相关的行业中，创新效应更加显著，并且在实施AIPA两年后，由于更大的溢入效应而导致的专利引用增加(减少)开始出现。与创新缓慢发展的本性相一致。

推文信息2：Durnev, A., Mangen, C., The spillover effects of MD&A disclosures for real investment: The role of industry competition, [J] Journal of Accounting and Economics,2019

一、引言

投资溢出效应的研究考察了公司投资如何受到其他公司的影响。本研究分析了不同活动的溢出效应，包括证券诉讼、对冲基金激进主义和投资。会计研究人员对披露的溢出效应特别感兴趣，虽然已有研究探讨了投资披露的溢出效应，并阐明了其原因和影响，但这项工作留下了两个突出的问题没有解决。第一个问题是文本披露是否对投资具有溢出效应。在过去的25年里，信息处理、传输和存储技术的发展改变了企业的沟通方式。或许最明显的变化之一是公司通过提交给证券监管机构的文件，在其网站、新闻稿和社交媒体等上披露文本信息的数量不断增加。文本披露在内容和格式上有细微差别，允许公司就复杂问题提供微妙的信息，然而，它们也具有延展性。我们将文本披露的重点放在管理讨论上，分析并探讨MD&A对投资的溢出效应。第二个问题考虑的是溢出效应是否会随着竞争而变化。公司在不完全竞争的环境下运作，而被认为是寡头垄断。在寡头垄断的环境下，公司会考虑其信息披露和投资决策对竞争对手的影响。这些效应受到公司和竞争对手竞争的程度的影响，并试图从彼此赢得客户。

文章主要探讨是否在管理层讨论中披露信息分析（MD&As）对投资和投资效率具有溢出效应，溢出效应是否随着竞争而变化。我们关注MD&As披露的基调和文件，表明一家公司的投资与其竞争对手MD&As披露的基调之间的关联是积极的。此外，这种关联受到竞争的调节;当企业在进入成本较低、规模较大、可替代产品较少的行业中运营时，这种优势会更强。我们得到了投资效率的相似结果。总体而言，研究结果表明，MD&As信息披露对能够提高投资效率的投资具有外溢效应，且外溢效应受到行业竞争的调节。

二、假设提出

财务报告是一个重要的信息来源，特别是MD&As ，旨在解释公司的财务报表。自1980年以来，证券交易委员会（SEC）通过S-K法规要求MD&As以前瞻性的方式描述公司所必需的定性和定量因素，包括运营的关键转变（如收入增加）和资本支出（如：正在进行和计划中的项目）。公司通常遵循以下要求：MD&As在经营、资本资源、收购和剥离发生变化后会发生变化，它们提供关于未来收益、现金流、投资和公司价值的信息，特别是当公司经历业务变化时，MD&As不只是重复其他地方发现的信息，而是提供对收益公告具有增量性的信息。最近的研究表明，随着时间的推移，包括MD&As在内的年度报告已经变得更长、更样板化和冗余。然而，这种演变并非由与投资决策相关的年度报告披露驱动，而是由与遵守报告标准相关的披露驱动。首先，我们探讨了公司MD&As的基调是否可以为其行业内其他公司的投资决策提供有用的信息。我们测试一家公司的投资是否与其竞争对手的MD&As的基调有关。因此提出本文的第一个假设：

H1：在其他条件相同的情况下，一家公司的投资与其竞争对手的MD&As的基调有关。

理论表明，当进入成本较低时，公司披露更多的信息，因为将不披露解释为好消息的信号的竞争对手可以更容易地采取这种解释。实证研究证实，进入成本越低，企业披露的信息越多。例如，在潜在进入者竞争更激烈的市场中，披露管理预测的公司越多，频率越高。然而，当面临潜在进入者的威胁时，特别是当现有竞争对手很少时，公司可能会在披露方面存在偏见。在后文中，我们控制了有偏见的披露。理论还表明，在对产品和服务需求较高的较大行业中，企业披露的信息更多。更高的需求吸引更多的公司进入该行业，每家公司都从使用信息披露来影响其竞争对手的战略选择或引导对其自身产品的需求中获益更大。然而，经验证据表明，披露会随着行业中公司数量的减少而减少。最后，理论表明，当产品的可替代性较低时，企业披露的信息更多。在产品替代品较少的行业中，披露信息对披露公司利润的损害较小。

投资决策受到竞争基本面的影响，原因有二。首先，竞争基本面决定了一个行业的战略互动，并影响公司如何做出投资决策，以阻止新对手进入，抢占或逃避现有对手的竞争，或诱导它们退出。第二，竞争的基本要素不仅仅是一个行业的战略互动，因为它们与公司的需求和成本条件有关。综合来看，投资过程的战略和非战略方面意味着，公司在投资决策中使用竞争对手的MD&As会随着竞争基本面的变化而变化，这种变化是模糊的。因此，我们没有对进入成本、行业规模和产品可替代性如何影响一家公司的投资与其竞争对手的MD&As基调之间的关联进行方向性预测。我们的第二个假设为：

H2：在其他条件相同的情况下，公司的投资与其竞争对手的MD&As的基调之间的关联因进入成本、行业规模和产品可替代性而不同。

考虑到那些在MD&As上发布关于需求增长的好消息的竞争对手。公司获悉这一消息后可能会加大投资。当竞争对手MD&As的好消息为公司提供了关于其投资的不确定的新信息时，这种额外的投资可能是有效的。然而，额外的投资也可能是低效的，根深蒂固或过度自信的管理者可以利用需求的增长来证明投资于弱势部门或推迟剥离表现不佳的资产是合理的。因此，本文提出第三个假设：

H3：在其他条件相同的情况下，一家公司的投资效率与其竞争对手MD&As的基调有关。

竞争基本面影响着公司披露的信息以及其他公司的经理利用这些信息做出的投资决策。由此产生的投资是否有效，主要取决于管理者的激励，这是受到竞争的模糊方式的影响。一方面，更激烈的竞争可以通过威胁公司的生存和约束他们的松弛，为管理者提供更强的隐性激励。另一方面，更激烈的竞争可能导致较弱的隐性或显性管理激励。因此提出本文的第四个假设：

H4：在其他条件相同的情况下，公司的投资效率与其竞争对手的MD&As的基调之间的关联因进入成本、行业规模和产品可替代性而异。

三、研究设计及主要结论

文章样本从142,843家公司年（20,897家公司）开始，数据用于计算1996年（当时大多数公司通过EDGAR向美国证券交易委员会提交了10- k电子文件）至2016年的主要变量。实证研究表明，MD&As对投资和投资效率具有正向的溢出效应。其次，文章发现竞争基本面调节了投资MD&As披露和投资效率的溢出效应，当企业经营在进入成本较低、规模较大、可替代产品较少的行业时，MD&As披露的投资溢出效应更强。综上所述，文章通过强调文本披露的溢出效应的重要性以及竞争在形成这些溢出效应中的作用，扩展了会计文献，从而解决了学者对投资披露溢出效应的更多研究的呼吁。